证券行业浅析（一）：证券行业的十年变迁

去年11月，证券证券中央金融工作会议在北京召开，行业行业首次提出“金融强国”战略，浅析其中对于资本市场也着墨颇多。变迁比如“发挥资本市场枢纽功能，证券证券推动股票发行注册制走深走实”，行业行业온라인 외환 동향 차트“大力提高上市公司质量，浅析培育一流投资银行和投资机构”。变迁关于培育一流投行的证券证券说法，还是行业行业高层会议中首次提出。

推动科技创新和构建现代化产业体系，浅析需要资本的变迁支持，而传统银行以物担保的证券证券融资方式，对于轻资产和成长期大部分科技公司都不合适，行业行业腾讯、浅析阿里等互联网巨头在成长初期都是借助上市融资发展壮大的。

从去年中政治局会议提出“活跃资本市场”以来，证监会提到要从投资端、CCTV, 흑인 외환 플랫폼 xm 폭로融资端、资产端三方施策，到这次金融工作会议的培育一流投行的投资机构的目标，对证券行业将产生深远影响，作为证券行业重要参与主体的各大券商，挑战与机遇并存。

我国证券行业从上世纪90年代起步，证券公司经历几轮更迭和格局重塑，随着行业的成熟，竞争格局趋于稳定，业务近十年前也有了明显变化。本文作为证券行业系列文章的开篇，梳理一下证券行业的业务结构和变化。

一、证券公司业务拆分

从券商的业务结构来看，可以分为经纪业务、投资银行、资产管理、自营投资、净利息收入等，尽管有的券商会有机构业务和零售业务之分，或者财富管理业务与资本中介业务之分，本质上是将以上五块业务的合并拆分。

经纪业务就是赚取投资者买卖交易的佣金，除了开拓新客户扩大客户群体，客户的交易佣金更多受到行情的影响，牛市交易佣金就多，碰上熊市，交易佣金自然萎缩。行业内把经纪业务比喻成靠天吃饭。对于不同券商来说，经经业务占比越低，意味着业务结构更多元，抗风险能力也越强。以中信证券为例，2022年报显示来自于经纪业务收入占比仅24%，远低于同行。

券商的第二块业务是投资银行业务，包括承销企业IPO上市的承销费和再融资、并购等财务顾问费组成，投行业务是券商的核心竞争力的体现，尽管赚的钱不一定最多，但却是个十分依赖专业性和资源背景的业务。相比经纪业务庞大的人员，投行部门的人员要精简的多，人均创收也是经纪业务部门创收的好多倍。我们所熟知的高盛、摩根士丹利，都是全球著名的投行公司，而经纪业务做的更大的一些互联网券商，却不为常人所熟知。

第三块就是资产管理业务了，一般包括公司资管部门或子公司管理的客户资产所收取的管理费和业绩报酬，也包括参股基金或资管公司的资产管理收入。一般大的券商都参股了公募基金公司或资产管理公司，比如中信证券控股了华夏基金，广发控股了广发基金和参股了易方达，长城证券参股了景顺长城基金。在2019年到2021年这三年中，公募基金管理规模和收益大爆发，公募基金赚的盆满钵满，参股的券商也分了一杯羹。

不过不同券商参股的公募基金在计入业务收入时却不同，具体来说，如果控股比例大，达到合并报表的条件（一般是控股比例大于50%）就计入在资产管理收入里，如果控股比例小，不满足合并条件，则计入投资收益中。

第四块业务是券商的自营业务，也就是券商以自有资金参与到投资当中。不过券商的自营投资主要以债券为主，风险大的衍生品等权益头寸基本是用于场外期权等做市业务的。

以中信证券为例，2022年投资净收益316.9亿，加上公允价值变动的浮亏136亿，投资净收益183亿，收入占比28%，这里很多人会奇怪，去年股市行情这么差，怎么还会赚多钱？有两个原因，一是收益来源于债券等固收类资产，根据会计附注披露，整个自营证券规模4155亿，其中489亿是权益类资产，3660亿是固收类资产，固收类资产占比88%；第二是近几年发展迅猛的场外期权业务，收入也算在自营里，所以投资收益这么高，近几年来看，每年都有上百亿的投资收益，成为公司收入和利润的主要来源。

第五块业务是净利息收入，一般由融资融券和股票质押业务的息差收入，加上保证金息差所构成，这一块收入的大小基本和经纪业务的体量成正比。简单来说，经纪业务收入体量越大，保证金息差和融资融券息差就越大，因为这两个都由经纪业务客户贡献。

二、相比10年前变化

随着证券行业的成熟，券商的收入结构也发生了很大的变化。一是业务结构多元化，10年前，券商收入结构中以经纪业务为主，依赖行情看天吃饭，现在虽然跟行情还有很大关系，但业务多了很多，随着财务管理、两融、衍生品业务的发展，收入结构更多元化，以中信为例，2022年营业收入中自营、经纪、投行、资管、其他收入占比分别24%、25%、13%、18.7%、18.75%，经纪业务收入占比从09年的55%下降到去年25%；

二是证券行业已过了高成长期进入成熟期，看整个行业净资产收益率就可以看出，行业净资产收益率从2015年达到高点，近3年净资产收益率在8~10%之间波动；行业的资产越来越重，盈利波动越来越小，股价弹性也在下降，在15年的牛市中，行业整体涨幅2~3倍，19年以来这一轮牛市，涨幅只有1倍。

往后来看，从2013年开启的一波创新业务大潮，证券行业迎来繁荣和成长的十年，如今成长高峰已过，业务创新也趋于谨慎，近几年除了场内和场外衍生品十分谨慎放开，几乎没有其它创新。而股市交易量始终在1万亿左右，行业盈利已出现了天花板，所以亟需行业内合并重组做大做强。

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